Es gibt Anzeichen dafür, dass Bundeskanzler Merz die wirtschaftlichen Probleme Deutschlands in den Fokus der Bundesregierung rückt. Doch bis es zu konkreten Ergebnissen kommt, wird noch etwas Zeit vergehen. Eine Kombination aus Reformen und Investitionen könnte die wirtschaftliche Entwicklung beschleunigen. Bis dahin aber ist eher Tristesse angesagt. Die Konjunkturindikatoren für das vierte Quartal 2025 waren unterm Strich schwach, die Unternehmensstimmung hat sich erneut eingetrübt. Lediglich die Finanzmarktinvestoren haben zuletzt zuversichtlicher nach vorne geblickt, wohl auch wegen der erfreulichen Kapitalmarktentwicklungen.

Prognoserevision: Abwärtsrevision der Inflationsrate für 2026.

Die Frühindikatoren belegen, dass der europäischen Konjunktur auch zum Jahresende nicht die Luft ausgegangen ist. Die wichtigsten Frühindikatoren für Euroland haben in der Quartalsbetrachtung Ende 2025 ihre Jahreshochs erreicht. Damit deutet sich erneut ein gutes Jahresergebnis für die europäische Wirtschaft an. Euroland dürfte im vergangenen Jahr über 1 % gewachsen sein, und dies ohne nennenswerte Unterstützung durch die deutsche Volkswirtschaft. Insbesondere die Schwergewichte Spanien und Frankreich haben geholfen, die deutsche Schwäche mehr als auszugleichen. Die wirtschaftliche Entwicklung in Frankreich hat der hohen innenpolitischen Unsicherheit getrotzt.

Prognoserevision: Abwärtsrevision der Inflationsprognose für 2026.

Das Bruttoinlandsprodukt ist im dritten Quartal überraschend stark angestiegen. Auffallend ist weiterhin die Stärke der Investitionen im KI-Bereich im Vergleich zur Schwäche in den weiteren Investitionsbereichen. Immerhin deuten die Stimmungsindikatoren an, dass die zollbedingte Verunsicherung weiter nachlässt. Zusammen mit einer Abnahme des geldpolitischen Restriktionsgrads dürften auch die anderen Investitionsbereiche in den kommenden Quartalen wieder zum gesamtwirtschaftlichen Wachstum beitragen. Die Preisentwicklung war in den letzten drei Monaten des Jahres schwächer als ursprünglich von uns erwartet. Zudem ist der effektive Zollsatz weniger deutlich angestiegen als unterstellt (auf ca. 11 % statt 13 %). Wir revidieren daher unseren Inflationsausblick für das aktuelle Jahr nach unten, was wiederum die erwartete Kaufkraft der privaten Haushalte etwas verbessert.

Prognoserevision: Aufwärtsrevision BIP und Abwärtsrevision Inflation.

Bei ihrer Ratssitzung am 18. Dezember hat die EZB ihre makroökonomischen Projektionen sowohl für das Wirtschaftswachstum als auch für die Inflation angehoben. Sie erwartet somit eine von der Inlandsnachfrage getriebene Belebung der wirtschaftlichen Aktivität sowie eine allenfalls geringfügige Unterschreitung ihres Inflationsziels in den kommenden Jahren. Insofern dämpfte sie die Markterwartungen über eine weitere Lockerung ihrer Geldpolitik, gab zugleich Spekulationen über mittelfristig bevorstehende Leitzinserhöhungen aber ebenfalls keine zusätzliche Nahrung. Stattdessen signalisierten die Notenbanker vor dem Hintergrund der nach wie vor hohen Unsicherheit grundsätzliche Handlungsbereitschaft in beide Richtungen. Im Rahmen ihres datenabhängigen Ansatzes dürften die Hürden für tatsächliche Zinsschritte jedoch hoch liegen. Solange größere makroökonomische Schocks ausbleiben, rechnen wir mit bis auf Weiteres unveränderten Leitzinsen. Die Geldmarkt-Futures sollten nur begrenzten Spielraum haben, zukünftige Erhöhungen oder Senkungen einzupreisen.

Wir gehen davon aus, dass die EZB die Leitzinsen bis auf Weiteres auf dem aktuellen Niveau belassen wird. Zudem dürften bei Inflationsraten nahe 2 % und einem moderaten Wirtschaftswachstum die Hürden für eine Änderung der Leitzinsen in die eine oder die andere Richtung als hoch wahrgenommen werden. Dies sollte einem deutlichen Anstieg der Renditen kurzlaufender Bundesanleihen entgegenwirken. Zugleich stößt die Steilheit der Bundkurve an ihre Grenzen, denn unter der Prämisse, dass das kurze Ende fest verankert bleibt, erzielen langlaufende Bundesanleihen einen signifikanten Mehrertrag. Insofern bilden stabile Inflations- und Leitzinserwartungen ein Gegengewicht zum steigenden Angebot an Staatsanleihen, und der immer noch hohe Anlagebedarf sollte mit der Zeit zu einem leichten Rückgang der Renditen am langen Ende führen.

Der Jahreswechsel war reich an Themen. Diese haben den EUR-USD-Wechselkurs allerdings nicht aus der Bahn geworfen. Kurz vor Weihnachten verlieh die Meldung eines anhaltend starken Wirtschaftswachstums in den USA im dritten Quartal dem US-Dollar etwas Unterstützung. Ins neue Jahr ist der Wechselkurs mit 1,175 USD je EUR gestartet und notierte damit nahe seines Jahreshochs 2025 (1,1837). Die Militärintervention der USA in Venezuela Anfang Januar sowie Trumps zunehmende Bemühungen um Grönland hat der Wechselkurs bisher recht unaufgeregt begleitet. Dabei dürfte es bleiben, sofern hier Eskalationen vermieden werden. Die US-Themen dürften auch in diesem Jahr den Ton für den EUR-USD-Wechselkurs vorgeben. Nach dem starken Anstieg 2025 um 13 % (14 US-Cent) dürfte der Euro nun seitwärts bis leicht aufwärts tendieren.

Trotz der schwierigen Situation der deutschen Volkswirtschaft verzeichnete der DAX 2025 klare Kursgewinne. Seit Ende November befindet er sich in einer dynamischen Aufwärtsbewegung mit Outperformance gegenüber anderen Märkten. Haupttreiber waren hier zuletzt Aktien aus den Bereichen Industrie (wozu auch Rüstung zählt) und Gesundheit. Die Ende Januar startende Berichtssaison für das abgelaufene Quartal wird wichtig für die absolute und vor allem für die relative Performance deutscher Aktien in den kommenden Monaten. Der Konsens erwartet einen spürbaren Gewinnrückgang von ~15 %, vor allem aufgrund der Schwäche der Sektoren Grundkonsum, zyklischer Konsum und Industrie. Die Gewinnrevisionen sind weiterhin klar negativ. Seit Anfang letzten Jahres wurden sie für 2025 bzw. 2026 um 9 % bzw. 7 % nach unten revidiert. Kurzfristig sehen wir für den DAX dennoch weiteres Aufwärtspotenzial, bevor Richtung Sommer die Dynamik deutlich nachlassen sollte.

Prognoserevision: Aufwärtsrevision der 3-Monats-Prognose.

Die übliche sehr starke Neuemissionswelle zu Jahresbeginn ist vom Markt für Unternehmensanleihen gut aufgenommen worden. Mehr als in anderen Jahren waren neben Financials auch Corporates mit Mandaten in Rekordhöhe vertreten. Auch diese sind kräftig gezeichnet worden, doch die teilweise recht niedrigen Neuemissionsprämien lassen nur wenig Raum für Performance im Sekundärmarkt. Auf besonders hohe Nachfrage stoßen hybride Anleihen wegen ihrer attraktiv wirkenden Kupons. Auch im Derivatebereich ist das Interesse hoch, sodass der iTraxx Europe Index seine gute Performance aus dem Dezember fortsetzt und erstmals seit vier Jahren die wichtige Chartmarke von 50 Bp nach unten durchbrechen konnte. Ebenso hat der High Yield-Bereich mit dem iTraxx Crossover mit 240 Bp das niedrigste Niveau seit Anfang 2022 erreicht.

Schwellenländeraktien sind mit deutlichen Kursgewinnen in das neue Jahr gestartet. Sie profitieren weiterhin von der guten Stimmung für Technologiewerte vor dem Hintergrund des Booms bei der Entwicklung von künstlicher Intelligenz. Dieser Trend dürfte sich fortsetzen. Allerdings sind die politischen Risiken gestiegen, da die USA mit ihrer Militärintervention in Venezuela eine erhöhte Bereitschaft gezeigt haben, ihre nationalen Interessen ohne Rücksicht auf das Völkerrecht durchzusetzen. Die US-Regierung hat zudem in die innenpolitische Auseinandersetzung im Iran eingegriffen, indem sie zunächst Militärschläge angedroht und dann Strafzölle gegen die Handelspartner Irans angekündigt hat. Die Finanzmärkte sehen jedoch bislang kaum negative Auswirkungen der neuen US-Strategie. Stattdessen konnten Venezuelaanleihen von der Hoffnung auf erhöhte Öleinnahmen und damit eine verbesserte Schuldendienstfähigkeit profitieren. Die Unsicherheit um die Unabhängigkeit der US-Notenbank hat am US-Rentenmarkt bislang nicht zu großen Bewegungen geführt, doch dürfte dies in den kommenden Monaten ein Dauerthema bleiben.