Das deutsche Bruttoinlandsprodukt ist im zweiten Quartal um 0,1 % im Vorquartalsvergleich geschrumpft. Dabei spielten neben schwachen Investitionen aufgrund der Zollunsicherheit auch die fehlende Exportnachfrage nach den ins erste Quartal vorgezogenen Käufen der US-Kunden eine wichtige Rolle. Nachdem sich die Stimmungs­indikatoren zuletzt verbessert hatten, ging der erste Indikator seit der EU-USA-Zollvereinbarung von Ende Juli wieder in die Knie. Für das zweite Halbjahr muss aufgrund der Zollbelastungen mit einer Stagnation gerechnet werden. Danach sollten die fiskalischen Impulse die Oberhand gewinnen und die Konjunktur beleben.

Die europäische Wirtschaft hat im zweiten Quartal 2025 an Schwung verloren. Laut Veröffentlichung der vorläufigen Schnellschätzung von Eurostat ist das Bruttoinlandsprodukt (BIP) in Euroland nach einem Anstieg im ersten Quartal 2025 um 0,6 % nun im zweiten Quartal um 0,1 % im Vergleich zum Vorquartal (qoq) gewachsen. Die konjunkturelle Entwicklung in Euroland war unter den vier großen EWU-Ländern von erkennbaren Unterschieden geprägt. Spitzenreiter war erneut Spanien mit einer deutlichen Zunahme der gesamtwirtschaftlichen Aktivität von 0,7 % qoq. Mit etwas Abstand folgte Frankreich (+0,3 % qoq). Dahinter lagen Deutschland und Italien mit einem leichten Rückgang der Wirtschaftsleistung um jeweils 0,1 % qoq. Der europäische Arbeitsmarkt entwickelt sich weiterhin überraschend gut. Die Arbeitslosenquote im Euroraum lag im Juni auf dem Allzeittief von 6,2 %.

Prognoserevision: Aufwärtsrevision der BIP-Prognose.

Die wirtschaftliche Aktivität bricht nicht ab, doch zeigen sich nun erste Schleifspuren in der Konjunktur, die aber aufgrund der zollbedingten Verunsicherungen erwartbar waren. Das Bruttoinlandsprodukt (BIP) hat im zweiten Quartal 2025 zwar stärker als erwartet zugelegt (annualisiert um 3,0 % gegenüber dem Vorquartal). Zur Einwertung ist es jedoch sinnvoll, den Mittelwert der ersten beiden Quartale heranzuziehen. In dieser Betrachtung hat die US-Wirtschaft in der ersten Jahreshälfte im Vergleich zum Vorjahr an Dynamik verloren. Auch am Arbeitsmarkt sieht es nun trüber aus. Zwar ist die Anzahl der Beschäftigten im Juli um 73 Tsd. Personen gestiegen. Allerdings wurden die Beschäftigungs­zuwächse der beiden Vormonate fast vollständig wegrevidiert. Im zweiten Halbjahr gehen wir von einer gedämpften Konjunktur­entwicklung aus.

Prognoserevision: Aufwärtsrevision des Bruttoinlandsprodukts 2025.

Bei ihrer Ratssitzung am 24. Juli hat die EZB die Leitzinsen unverändert gelassen und die Hürden für weitere Zinsschritte deutlich höher gelegt. Insbesondere signalisierte Präsidentin Lagarde eine hohe Bereitschaft, ein temporäres Unterschreiten des Inflationsziels zu tolerieren. Dem liegt die Überzeugung zugrunde, dass der robuste Arbeitsmarkt, die wieder günstigeren Finanzierungs­bedingungen sowie die Aussicht auf höhere staatliche Investitionsausgaben die Wirtschaft des Euroraums in die Lage versetzen werden, Störungen des globalen Umfelds relativ gut zu verkraften. Auch in der Aufwertung des Euros scheinen die meisten Ratsmitglieder kein gravierendes Abwärtsrisiko für die Inflation zu sehen. Vor diesem Hintergrund erwarten wir unveränderte Leitzinsen auch bei den Sitzungen im September und Oktober. Im Dezember dürfte die EZB mit einer weiteren Senkung auf den nachlassenden Preisauftrieb und das schwache Wachstum reagieren. Eine darüber hinaus gehende Lockerung würde unseres Erachtens eine deutliche Verschlechterung am Arbeitsmarkt voraussetzen.

Prognoserevision: Senkung des Einlagensatzes auf 1,75 % erst im Dezember.

Die EZB signalisierte zuletzt wenig Bereitschaft zu weiteren Leitzinssenkungen und wurde durch die teils verbesserten Konjunkturdaten in dieser Haltung bestärkt. Dennoch gehen wir davon aus, dass sie mit noch einem Zinsschritt zum Jahresende dem nachlassenden Preisauftrieb und dem schwachen Wirtschaftswachstum Rechnung tragen wird. Zusammen mit dem Wiederbeginn von Leitzinssenkungen durch die Fed dürfte sich dies in geringeren Renditen von Bundesanleihen niederschlagen. Mittelfristig erwarten wir eine leichte Verflachung der Bundkurve. Sobald der Tiefpunkt der Inflation im Euroraum durchschritten ist, dürfte das kurze Ende beginnen, wieder etwas höhere Leitzinsen zu antizipieren. Gleichzeitig sollten ein nur mäßiges Wachstum und niedrigere Renditen von US-Treasuries die Laufzeitprämien am langen Ende abnehmen lassen.

Der lang erwartete Zoll-Deal zwischen der EU und den USA kam zwar Ende Juli zustande, doch brachte er kein Aufatmen, sondern eine Belastung für den Euro. Denn der Deal beinhaltet große Zugeständnisse der EU. Die EU senkt die Zölle auf US-Importe auf 0 % und akzeptiert einen Basiszoll der USA von 15 % (statt der angebotenen 10 %). Dies ließ den US-Dollar aufwerten. Der Wechselkurs sank infolge des Deals von 1,17 auf 1,14 USD je EUR. Anschließend haben allerdings schwache US-Arbeitsmarktdaten die Zinssenkungserwartungen an die Fed zunehmen lassen, woraufhin der Wechselkurs auf rund 1,16 USD je EUR stieg. Der Wechselkurs dürfte mittelfristig noch etwas weiter ansteigen. Dabei besteht auch das Risiko einer stärkeren USD-Abwertung, sofern Trumps Versuche, Einfluss auf die Fed zu gewinnen, fruchten.

Der DAX befindet sich seit Mai in einer Seitwärtsbewegung, nachdem er hervorragend in das Jahr 2025 gestartet war. Die Berichtssaison bot Licht und Schatten. Negatives lieferte erneut der Sektor zyklischer Konsum, also die großen Auto- und Bekleidungshersteller, welche auch bei der Wertentwicklung im laufenden Jahr überwiegend deutlich hinter dem breiten Markt zurückgeblieben sind. Hier belasten Zölle und Euro-Stärke besonders stark. Während die DAX-Gewinne im 2. Quartal rund 8 % sanken, sind sie ohne den zyklischen Konsum um erfreuliche 7 % angestiegen. Bei der Gewinnentwicklung wie auch bei der Performance war der Finanzsektor, v.a. Banken, zuletzt eine zentrale Stütze. Von Seiten der heimischen Konjunkturdaten gab es jüngst keinen größeren Einfluss, und der EZB-Leitzinssenkungszyklus scheint sich dem Ende zu nähern. Kurzfristig bedarf es vermutlich starker Impulse für einen Ausbruch des DAX aus der Seitwärtsbewegung. Langfristig bleiben die Perspektiven positiv.

Prognoserevision: Leichte Aufwärtsrevision der 3-Monats-Prognose.

Die Kreditmärkte haben sich nahe der Jahrestiefstände bei den Spreads in die Sommerpause verabschiedet. Die Hoffnung auf eine akzeptable Lösung im Zollkonflikt hat sich positiv auf die Spread-Entwicklung ausgewirkt, ebenso wie die langsam anziehenden Konjunktur­erwartungen. Die Geschäftsberichte zum zweiten Quartal sind überwiegend positiv ausgefallen und haben somit zum freundlichen Grundton beigetragen. Bis Mitte Juli sind noch einige Neuemissionen platziert worden und stießen dabei auf große Nachfrage. Der Neuemissionsmarkt konnte dadurch zur Jahreshälfte sogar das starke Vorjahresergebnis sowohl für Investmentgrade- als auch für High Yield-Bonds im Volumen übertreffen. Der fehlende Nachschub frischer Ware bis voraussichtlich Ende August dürfte die Spreads am Sekundärmarkt weiter unterstützen.

Hatte in den Vormonaten die Aufwertung des Euro immer wieder auf dem Ergebnis von Schwellenländeranlagen gelastet, hat hier zuletzt eine Gegenbewegung eingesetzt, die die EM-Performance unterstützt hat. Schwellenländeraktien haben zudem von der Erleichterung über einen eher glimpflichen Verlauf der Handelsgespräche in den nordasiatischen Märkten (China, Südkorea, Taiwan) profitiert. Gleichzeitig hat in Indien das Ausbleiben einer Vereinbarung zu Enttäuschung geführt. EM-Anleihen wurden von rückläufigen US-Renditen gestützt, die wesentlich von schwächeren US-Arbeitsmarktdaten getrieben waren. Da sich nach einer Abwärtsrevision der Vormonate das Bild einer nachhaltigen Verschlechterung der Lage am US-Arbeitsmarkt ergeben hat, dürfte die Aussicht auf baldige Senkungen des US-Leitzinses EM-Anlagen in den kommenden Monaten Unterstützung geben. Die Unsicherheit über die US-Zollpolitik ist zwar gesunken, doch es dürfte immer wieder neue Drohungen seitens der US-Regierung geben. Zudem ist offen, wie stark die Zölle die Wirtschaftsentwicklung in den kommenden Monaten belasten werden.